2019年前三季度業績表現靚麗,Q4量平價升,考慮到年底減值因素,預計2019年全年仍維持較高增速。第一,2019年前三季度,公司受益于普朗銅礦并表及冶煉產能擴建,業績大幅增長,歸母凈利潤6.17億元,同比+44.78%,考慮到Q4產量釋放平穩以及銅價與Q3持平略高,預計公司Q4主營業務利潤仍有環比改善。
第二,12月21日,公司公告預計計提資產減值損失2.17億,主要是針對2012年2月對昆明萬寶集源生物科技形成的應收賬款2.74億元(未計提金額2.54億元,占2019年中報應收賬款比例44.8%)。據2019年中報,應收賬款中聯營企業涼山礦業2.02億應收賬款,賬期不到一年,且母公司控制力較強,壞賬風險較小;其余賬齡在5年以上的未計提壞賬準備的余額為0.41億。剩余1億元左右的應收賬款為公司日常營運所需,在公司嚴控新增應收賬款的策略下,發生風險的概率較小。本次計提完成后,有助于提高公司應收賬款質量,大幅消化歷史包袱。
2020年公司礦產銅和冶煉銅產能預計全面達產,主要產品產銷量有望再創新高。礦產銅方面,2020年普朗銅礦有望全面達產,銅金屬權益產量將繼續增加;冶煉銅方面,2019年公司陰極銅產量首次突破100萬噸,2020年隨著東南冶煉廠全面達產和赤峰冶煉廠技改落地,公司陰極銅產量有望全面達產。 上市公司及集團資源儲量豐富,實際控制人中國鋁業公司實力雄厚,公司資源潛力大。
一是上市公司銅資源保有量513.47萬噸,礦權儲備充足,增儲空間較大。截至2019年中,公司保有333以上銅資源儲量513.47萬噸、黃金74.43噸。未來,公司一方面將繼續持續實施生產礦山深邊部地質勘查工作。在東川銅礦區、普朗銅礦區和羊拉銅礦區等重點礦區加大深邊部勘查力度,獲取低成本的資源儲量;另一方面將持續開展礦業公司及礦產資源項目并購。據公司公告,積極尋求國內外優質資源項目,確保資源儲量的增長滿足企業可持續發展的需求。
二是預計直接控股股東云銅集團資源注入潛力較大。一是截至2017年末,集團在云南、四川、青海、西藏等地區擁有21 座在產礦山及2 座在建礦山,保有資源儲量(金屬量)為銅870萬噸,其中上市公司資源儲量約510萬噸,上市公司體外有360萬噸資源量。二是公司預計將持續獲得中鋁集團支持。據公司公告,公司作為中鋁集團銅產業板塊核心企業之一,也是銅產業板塊唯一的上市平臺公司,受益于中鋁集團廣泛的業務資源及多樣化的項目合作、資源拓展以及與主要銀行的穩定優惠的信貸關系,公司在業務、資源及財務等方面持續獲得中鋁集團的支持。
此外,根據《中國鋁業集團有限公司2019 年度第三期超短期融資券募集說明書》,中鋁旗下還擁有核心資產Toromocho銅礦。該礦項目位于秘魯中部Morococha礦區核心地帶,銅品位0.46%,鉬品位0.02%,銀品位6.89克/噸,該礦擁有銅當量金屬資源約1,200萬噸,為全球特大型銅礦之一,其銅資源約占我國銅資源總量的19%。2016年Toromocho銅礦生產精礦含銅16.83 萬噸,2017 年生產精礦含銅19.34 萬噸。2018年6月該礦二期項目擬投資13億美元進行擴建,擴建后年產銅精礦提高到30萬噸。
2019~2021年全球銅礦供給整體偏緊,考慮到目前成本支撐扎實,庫存消費比處于歷史極低位置,需求邊際回暖,銅價有望迎來顯著反彈。我們的測算表明,2019~2021年全球銅供需平衡分別為10.8萬噸、-10.2萬噸、16.2萬噸,整體呈現緊平衡態勢,尤其是2019~2020年,銅供需缺口繼續擴大。當前銅價已跌至全球邊際成本曲線90分位線,成本支撐扎實;全球銅交易所庫存消費比已降至歷史極低位置,國內保稅區和社會庫存降至近四年來低點,銅價對供需邊際變化敏感性已系統性增強。在此基礎上,鑒于目前全球央行貨幣寬松大勢所趨,中美貿易協議階段性達成,國內外逆周期寬松政策逐步落地,對短期經濟恐慌和衰退擔憂存在實質性緩解,再疊加明年春季補庫,銅價有望迎來顯著反彈。
投資建議:給予“買入-A”評級,6個月目標價16元。我們按照2019-2021年銅價4.8萬元、5.2萬元、5.2萬元的假設進行測算,考慮2019年資產減值計提后,公司有望實現歸母凈利6.1億元、9.3億元和11.0億元,預計EPS分別為0.36元、0.54元和0.65元。隨著公司銅精礦、冶煉銅產能的全面達產,公司產量顯著增長,對銅價的業績彈性隨之增強,再加上控股股東層面資源注入潛力較大,可享有一定的估值溢價。給予公司“買入-A”評級,6個月目標價16元,相當于2020年30x動態市盈率。 風險提示:1)全球經濟增速低于預期;2)全球銅礦產量超預期,銅供給擾動率低于預期;3公司產品產量不及預期,礦山后續注入不及預期。